稳定币和YBS（承重稳定的）市场的兴起

加密货币的发展历程中，稳定币一直扮演着关键角色。从比特币的诞生到tether（usdt）的出现，再到如今由defi驱动的dai和新兴的ybs（yield bearing stablecoins），稳定币的概念不断演化，并逐渐成为市场共识。

近期，Stripe收购桥梁项目只是行业整合的开端。Huma正尝试用稳定币取代传统银行中介服务，而Circle凭借USDC迅速崛起，成为加密生态中的重要力量。尽管许多项目试图模仿USDT的成功，但其核心优势仍难以复制。

Ethena虽是后来者，但早期的赢家当属Makerdao，它将稳定币理念推向新高度，并开启带息稳定币的时代。Pendle、Aave等协议也纷纷转向PT/YT模型，推动USDE等新型稳定资产的发展。这些构成了当前链上稳定币叙事的主要脉络。

目前来看，YBS仍属于广义上的稳定币范畴。用户对USDE与USDT之间的本质区别尚不清晰。YBS类项目通过提供利息收益吸引用户，同时在吸收存款后继续利用底层资产获取收益，形成闭环。

早期USDT的发行机制是一种创造新资产的过程，其储备金管理由发行方负责，用户则被动接受其锚定价值。而YBS则更接近于一种基于质押和链上借贷逻辑的资产发行方式，打破了传统资产发行权的集中化结构。Circle发行USDC需要政府支持，而YBS模式展现出更强的可扩展性与爆发力。

必须指出的是，加密行业的发展本质上是资产发行模型的持续创新。然而此次以“稳定”为名的变革显得相对温和，相较于ERC-20、NFT（ERC-721）以及Meme Coin链上的激烈竞争，稳定币的演进节奏略显平缓。

以F(x)协议为例，该系统内至少存在五种稳定资产：RUSD与FXUSD分别对应V1与V2版本，此外还有$btcusd、$cvxusd等。甚至Fei也被归类为稳定资产，因其通过吸收ETH的部分波动来维持价格锚定，剩余波动则由Xtoken承担。

由此可见，稳定并非绝对静止，而是来源于对波动的有效吸收与再平衡。

回顾历史，无论是带息稳定币还是Stablefi概念，它们都是表达“稳定性”的新形式。梳理稳定币的起源有助于理解其发展脉络。

稳定币最早可追溯至比特币时代。作为点对点电子现金系统，比特币本身并不具备价格稳定性。这并非设计缺陷，而是因为比特币尚未进入常规化的货币体系，其价值围绕公允价格波动，短期内难以实现稳定。

最早的稳定尝试出现在比特币生态系统中，随后逐步进入交易所定价体系。Bitfinex与Tether的合作使稳定币找到了最初的落脚点，类似于Coinbase与Circle的关系。

法币支持型稳定币由此诞生，其机制简单直接——只需信任Tether，市场参与者便能认可USDT的交易价值。先发优势让Tether获得了堪比黑石集团的利润率。

紧随其后的是MakerDAO发行的DAI。长期以来，CDP（抵押债务头寸）机制是唯一可行的链上稳定币发行方式。虽然超额抵押（通常为抵押品价值的1.5倍）限制了资本效率，但也提升了市场信任度。

从链上金融的角度看，后续的发展史其实就是不断降低抵押率的历史。金融炼金术沿着两个方向演进：一方面提升流动性以增强杠杆能力，另一方面探索更高效的资产生成机制。

关于资产生成，UST的崩盘是一个沉重教训。自此之后，纯算法稳定币的信任基础被严重动摇。Frax虽被视为一种折中方案，但其实质仍是包裹USDC，只能算作混合机制的代表。

从机制角度看，带息稳定币需同时满足生息与稳定两大目标。除传统CDP外，Defi头部协议也在尝试其他路径，如Ethena采用的Delta中性策略，只要市场共识存在，任何机制都可能被接受。

真正的差异在于利息来源及利润分配机制。主要路径包括使用链上生息资产（如stETH）或链下高流动性资产（如美国国债），也可采取混合模式。

Ethena推出的USDE颇具代表性。它在利用stETH产生收益的同时，通过CEX进行对冲以维持价格稳定。这种模式还需依赖链外实体并使用USDC作为补充工具。

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